首页 --综 合  第 237 2004-4-22

 

 

亚洲债券基金:许东亚金融一个稳定的明天


梅新育

4月15日,东亚及太平洋地区中央银行行长会议组织(Executives’Meeting of East Asia-Pacific Central Bank,EMEAP)公布亚洲债券基金二期(ABF2)的初步构想,标志着亚洲债券基金本身和东亚金融合作步入新的发展阶段。
亚洲债券基金框架结构
亚洲债券基金(Asian Bond Fund,ABF)启动于2003年6月2日,由EMEAP的11个成员方共同出资建立,初始规模为10亿美元,目前已按计划全部投资于除日本、澳大利亚和新西兰以外的EMEAP经济体的美元标价主权和准主权债券,由国际清算银行(BIS)按特定基准(benchmark)进行被动式管理,由专门的管理委员会(Oversight Committee)监督其运作。
按照EMEAP公布的亚洲债券基金二期初步构想,拟议中的亚洲债券基金二期由泛亚债券指数基金(Pan-Asian Bond Index Fund,PAIF)和债券基金的基金(Fund of Bond Funds,FoBF)两个部分组成(如图表所示)。其中,泛亚债券指数基金是一只单一的债券指数基金,投资于EMEAP经济体的本币计值债券,着眼于为希望拥有多样化亚洲债券市场资产组合的区域和国际投资者提供便利的、低成本的投资工具;FoBF是一只双层结构的基金,由一个母基金投资于多个经济体的子基金,子基金中包括EMEAP经济体各自发行的本币计值债券,着眼于为本地投资者提供低成本、指数型的投资工具,同时为区域和国际投资者提供灵活性,使其得以有选择地投资于亚洲各经济体的债券市场。
亚洲债券基金管理者将根据一组预定的基准债券指数对ABF2的下属基金进行被动管理,该基准指数将涵盖由EMEAP经济体的主权和准主权发行体发行的债券。预计亚洲债券基金二期将推动东亚区域内市场中指数型债券基金的发展,并同时完善各经济体自身及区域性债券市场的基础设施。
区域债券市场的深层意义
亚洲债券基金问世之初就在国际金融界引起了广泛关注,就直接意义而言,亚洲债券基金有助于东亚区域内债券市场发展和储备资产多样化;在一个更广阔的背景上考察,它意味着因1997年金融危机而蓬勃兴起的东亚金融合作已经超越了建立货币互换与回购网、货币危机早期预警体系等直接防范货币危机措施的阶段,开始深化到对区域内金融体系固本培元、从源头上遏制货币危机风险的阶段。
正如国际清算银行总经理马尔科姆·奈特(Malcolm Knight)评价的那样,亚洲债券基金是“推进亚洲区域合作的一大步”。亚洲债券基金构想从泰国于2002年10月在世界经济论坛东亚经济峰会上提出后不过7个月就成为现实,根本原因在于东亚各经济体普遍意识到,必须通过发展区域内债券市场、深化区域内金融体系,来降低区域内金融体系脆弱性,强化该区域政府调控资本流动的能力,并改善本区域内各国在国际利益分配格局中的不利处境。
东亚区域内金融体系的脆弱性主要缘于两个问题:“基于银行”的金融体系以短期存款支持长期项目融资的期限错配问题,以及以外币负债支持本币融资的货币错配问题。一旦长期融资项目资金尚未回流,短期存款却已经到期并发生挤兑,期限错配危机也就爆发了;假如汇率急剧变动,以外币计价的负债猛增,以本币计价的资产却相对减少,企业将因货币错配陷入破产困境。通过发展债券市场,吸取“基于市场”的金融体系的优点,能够较好地解决期限错配问题,从而减少金融机构的风险积累,有利于金融机构迅速调整资产负债结构,避免因流动性危机而垮台,并因为能够更多地通过本国、本区域金融体系为经济增长提供融资而降低货币错配风险。
另一方面,一个稳定的金融体系有助于改善东亚在国际利益分配格局中的处境。多年推行的“出口导向”战略以及全球居首的国民储蓄率,使得东亚成为全世界外汇储备最集中、外汇储备对GDP比率最高的地区,这实质上等于东亚的资本内流和经常项目顺差大部分以低收益的美国政府债券形式回流,从而使东亚承受了引进外资高成本与储备资产低收益之间的利差损失。2002年下半年以来,持有巨额美元储备的东亚各经济体因美元疲软而损失惨重,进一步凸显了改变这种局面的必要性。
这些年,东亚新兴市场经济体积极发展债券市场,1997年,中国、中国香港地区、韩国、马来西亚、新加坡、泰国6个东亚新兴市场经济体本地企业债券发行额几乎可以忽略不计,2001年发行额已达535.7亿美元。为了建设具有足够深度、广度和流动性的债券市场,克服内部市场规模的制约,东亚各经济体必须走合作之路,亚太经济合作组织(APEC)、10+3(东盟+中、日、韩)等区域经济合作组织先后提出了发展区域债券市场的倡议,在此背景下,亚洲债券基金可谓应运而生。
东亚金融深度合作
亚洲债券基金的直接功用在于发展东亚区域内债券市场,进一步从更广阔的背景上考察,我们可以看到,这是东亚金融合作深化的必然结果。
早在1995年9月,澳大利亚储备银行就曾倡议创立亚洲国际清算银行。然而,长期以来,东亚各国和地区均以美国为最大贸易伙伴,其货币汇率正式或非正式地钉住美元,区域金融合作备受冷落。1997年金融危机彻底扭转了这种局面,当时东亚各国和地区几乎无一幸免于金融危机的传染,而国际货币基金组织主导的国际救援不仅姗姗来迟、力度薄弱,且指导思想存在严重问题,反而加重了他们的灾难。东亚各国和地区失望之余,纷纷将目光投向区域金融协作,亚洲金融合作由此获得了发展动力。
直到亚洲债券基金成立之前,东亚金融合作主要是在《清迈协议》(Chiang Mai Initiative)框架下展开的,其实质内容大体可归结为两个方面,其一是建设区域货币危机早期预警系统;其二是扩大、深化以货币互换和回购网为标志的区域融资合作。目前的10+3货币互换网络由三个层次组成:东盟多边货币互换协议,中、日、韩三国相互缔结货币互换协议,中、日、韩三国分别与东盟成员国缔结双边货币互换协议,其中前两个层次已经全部完成,第三层次尚未全部完成。
东亚金融合作起步之初亟须应付迫在眉睫的货币危机风险,因此直接有助于防范货币危机的早期预警系统、货币互换和回购网得到了优先发展,但这两项实质内容防范危机的效力都存在疑问。
就货币危机早期预警系统而言,尽管国际货币基金组织从1996年4月便开始组建金融市场预警系统,但众多因素削弱了货币危机早期预警系统的效力:危机具有不同的模式和起因、危机具有自我实现性质、数据可获得性和即时性受限制、早期预警模型的不同类别误差此消彼长……不一而足,这一切导致早期预警模型在实践中的危机预警纪录不如人意。
就货币互换和回购网之类直接的外汇市场干预措施而言,在货币投机威胁之下,这始终是一种被动的防御措施。且不提中央银行资源难与私人投机者运用杠杆作用放大头寸后能够调动的资源相比,外汇干预的内在矛盾也将极大地制约其功用:央行只有低吸高抛取得利润才能起到稳定市场的作用,如果一直买高卖低蒙受亏损,只会对投机浪潮推波助澜。假如投机者有确定把握判断货币当局的干预行动始终亏损,最终必将因储备耗竭而放弃干预的话,那么货币当局的干预行动就只不过是给他们创造了一个有保障的单向下注获利机会而已。
因此,要有效防御金融/货币危机,东亚金融合作就不能局限于直接有助于防范货币危机的早期预警系统、货币互换和回购网两项内容,而必须加以深化。其中,要从源头上降低货币危机风险,就必须深化金融市场,降低金融体系的系统性风险;在经济全球化的今天,东亚各经济体都无法独善其身,突破《清迈协议》框架发展区域金融合作、推进区域金融市场一体化成为他们的必由之路,亚洲债券基金便预示着东亚金融合作深化的先声。
亚洲债券基金一期和计划中的二期均投资于区域内主权、准主权债券,藉此可以促进东亚公共债券市场发展,进而带动整个债券市场发展。当然,相对于亚洲新兴市场经济体6451亿美元的公共债券存量(2002年末),目前亚洲债券基金10亿美元的资本规模确实需要适度扩大,但亚洲债券基金这样一个来自政府资本的机构不可能、也不应当成为区域债券市场上的主要投资者,它在区域债券市场发展中的作用更多地应当类似“头羊”,引导私人投资者跟进,从而实现债券市场的发展,因此,亚洲债券基金的资本规模无需太大。4月15日的EMEAP新闻公告也强调,EMEAP成员将妥善限制ABF2的投资规模,以避免该基金对私人部门投资者产生挤出效应。
东亚国民储蓄率之高,举世无双,区域内债券市场发展最缺乏的不是资金,而是相关制度建设。只有在信息披露、审计、证券结算体系、信用评级机构、区域内担保机制等制度建设方面取得相应进展,我们才能够看到东亚债券市场的持续发展。不仅如此,要建设一体化的东亚区域债券市场,有关的EMEAP成员方还必须明确并尽量消除市场中存在的法律、监管和税收方面的障碍。


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东亚及太平洋地区中央银行行长会议组织(EMEAP)


东亚及太平洋地区中央银行行长会议组织(EMEAP)成立于1991年2月,目前拥有11个成员:中国人民银行,香港金融管理局,日本银行,韩国银行,新加坡金融管理局,澳大利亚储备银行,印度尼西亚银行,马来西亚国民银行,新西兰储备银行,菲律宾中央银行,泰国银行。
EMEAP至今的发展历史可以划分为两个阶段:1991—1996年的起步阶段,以及1996年以来的迅速深化阶段。在起步阶段,EMEAP的主要活动仅仅是每年举行两次非正式副行长级秘密会议,讨论关于区域内经济和金融发展的信息和构想。
以1996年7月19日EMEAP第一次行长会议在日本东京召开为标志,EMEAP的功能大大强化。在这次会议上,EMEAP确定每年召开一次行长会议,交换区域内经济和金融最近发展的信息和构想;并建立金融市场发展工作组、中央银行运作工作组两个工作组,以及银行监管研究组,根据行长会议的授权开展工作并向其汇报。在第三次行长会议上,根据副行长会议的建议,与会各国决定将工作组重组为3个新的工作组:支付清算体系工作组、金融市场工作组、银行监管工作组。由于该区域一些国家政府相继分离中央银行的金融监管职能而设立了独立的金融监管机构,银行监管工作组开始吸收独立金融监管机构的代表。



 
 
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