首页 --财 富  第 230 2004-3-29

 

 

· 访赵丹阳 ·
“中国”是一只大大被低估的蓝筹股


见习记者 尤依露

◎ 未来5年,上证综指有望挑战5000点;
◎ 只有那些对自己在做什么都不清楚的投资者才需要多元化的投资战略;
◎“拥有中国资产,分享中国成长”是未来10年华尔街谈论的主题;
◎ 如果把中国看作一家上市公司,那么,这家公司已今非昔比,它的综合实力、赢利能力已经大大增强,但它以美元标示的价格却依然维持在1995年的1:8.27的水准上。对外资而言,这显然是一个大大被低估的蓝筹股,以巴菲特为代表的海外资本重仓投入中国资产就不足为奇。

见习记者 尤依露
上海报道
“中国股市的大牛市来了。”3月23日,出差路过上海的赵丹阳如是评论。
赵丹阳,国泰君安“赤子之心”中国成长投资基金(Pure Heart Fund)总经理。
“赤子之心”创立于2003年1月16日,至今才运行一年多,但业绩骄人:截至2004年3月16日,其收益率为65%。
今年2月20日,“赤子之心”联手深国投,成立了赤子之心(中国)信托计划,专门投资于A股市场。据赵丹阳介绍,其目的是要寻找中国大陆的汇丰和李嘉诚,以在未来二十年能够取得高额回报。
中国投行家的两只眼睛
《21世纪》:在国内投行家中,有一个奇怪的“叶公好龙”现象:都说推崇巴菲特的投资理念,但一旦真正进入投资,却都走的是投机路线——把巴菲特抛弃了,赤子之心似乎有所区别?
赵:赤子之心的确不同。它一旦确定买入,便遵循集中投资、长期持有的策略——集中投资于最优秀的几家企业。我们相信,风险的控制不在于投资目标的分散程度,而取决于投资目标的真正内在价值。我们反对盲目多元化的资产组合管理,只有那些对自己在做什么都不清楚的投资者才需要广泛多元化的投资战略。好的企业像钻石一样稀有,我们一经发现即重仓投入,长期持有,直至企业的股价透支未来的成长。所以我们不会频繁交易,高昂的交易成本是长期投资的敌人。
《21世纪》:但其他投行家却认为中国股市不成熟,只有投机机会,没有投资机会。
赵:这是不对的。中国经济的发展还不能证实中国有太多好的上市公司吗?只是过去十多年,这样的业绩被投机行为湮没了。
《21世纪》:QFII的进入,对中国股市起到了推动作用。中国蓝筹股的行情,似乎是这一波牛市的前奏曲,赤子之心如何来对决QFII呢?
赵:首先,不要忽略以海外的眼光看中国。这只眼是QFII的。QFII这些老牌的投行家们,借鉴西方上百年的工业发展历程,给中国的工业企业合理的估值,我们有理由相信他们价值发现的独特眼光。但是,对赤子之心而言,我们还有一只从中国看海外的眼睛,这是QFII没有的眼睛。中国的一些民族品牌具有极强的生命力,比如同仁堂、比如五粮液、茅台等等,而对这些具有上百年历史品牌的评估,是我们和外资抗衡的法宝。从具有中国特色的公司中,看到全球发展的未来,这是我们之所长。可以这么说,我们赤子之心是外资,以海外基金经理的眼光看中国的发展历程;另一方面,我们是土生土长的中国人,中国是我们的根,我们比外资更能够深深理解中国人的思维观念和风俗习惯,理解这个市场的价值核心所在。
中国龙头企业的投资潜力
《21世纪》:中国大陆的A股市场在2001年6月里达到最高点2245,随后进入痛苦而漫长的熊市,到2003年11月3日达到最低点1307点。经过四个月的上涨,目前点位在1700点左右,现在大家分歧很大,到底是一波反弹即将结束呢,还是一波牛市刚刚开始?
赵:中国大陆正面临一波巨型牛市,这波牛市是中国经济全面腾飞的集中反映。我们预计,到2008年的未来5年,上证综指有望挑战5000点。
《21世纪》:对低迷两年多才刚刚有所复苏的中国股市而言,你的这一判断依据何在?
赵:中国国力的增强是支持股市向好的最重要的基本面因素。在2001年中国加入WTO后,中国近两年经济迅速腾飞,出口急剧增加,2002年吸引外资排全球第一位。中国在很多产业已经做到世界级,全球制造业中心在向中国转移,中国的制造业正在从初级加工向产业纵深发展,全面向各产业高端迈进。2003年全球集装箱货运量是1.4亿,而中国集装箱货运量就达4800万。
《21世纪》:这是与海外市场参照得出的结论吗?
赵:可以这么说。美国GDP平均增长2%-3%已颇为不易,中国未来十年我们相信每年增长7%-8%是可以实现的。了解财务学的人都知道,如果两个类似的企业收益率一样而增长率不同,那么增长率高的企业市盈率应高于增长率低的企业。中国的经济增长是美国的3倍,那么中国股市的合理市盈率一定高于美国的市盈率,美国标准普尔500指数包括了美国500家最大的公司,准确反映了美国市场的总体状况。标准普尔500指数下的股票现在市盈率为20倍,那么我们认为,中国股市市盈率合理定价应在30倍以上。
《21世纪》:你认为中国目前出现了真正具有竞争力的企业吗?
赵:的确。拿青岛啤酒来说,青岛啤酒目前在香港市场上股价为9港元,折合人民币为9.5元,在去年是第一支H股价格超过A股价格的股票。2002年市盈率为47倍。为什么海外基金经理给青岛啤酒这么高的市盈率呢?我们在读青岛啤酒第二大股东美国AB公司的2002年报时,看到了AB公司总裁的评论:“在青岛啤酒身上我们看到了AB公司1960年的身影。”1960年,AB公司在美国市场上市场占有率约10%,经过40年,AB公司2002年在美国市场上的市场占有率为49%。青岛啤酒目前在中国市场的市场占有率为12.5%。我们相信,青岛啤酒在未来二十年,不但分享的是中国啤酒市场行业本身的增长,更大的是行业市场占有率的提高。
另一方面,对青岛啤酒这类龙头企业来说,还有一点是利润率的提高,由于中国目前地区市场的分割及保护主义,青岛啤酒的营业费用和销售费用占总收入的比例过大,分别为8%和16%。因而造成净利润极低,仅为3%。而AB公司的营业费用比和销售费用比总共为16%,净利润为12%。我们可以想象,在未来啤酒行业壁垒消除,洗牌结束后,像青啤这样的龙头企业就不需要永远保持这么高的营业费用和销售费用,也就是说,它的净利润率会大幅上升。美国的AB公司就是这样走过来的。青岛啤酒这种龙头企业未来的成长将会表现为三方面:行业增长,市场份额的增长,利润率的提高。
青岛啤酒不是个案,它代表中国一批龙头企业的现状。我们可以预期,未来几年,以上证50为代表的一批龙头企业的利润增长会远远高于国民GDP的增长,这将为这一波大牛市的发展打下坚实的基础。
“拥有中国资产,分享中国成长”
《21世纪》:人民币升值是不是你们看好国内资本市场的原因之一?
赵:中国今天面临的情况和日本1985年的处境非常相似。中国刚经过二十年的高速增长,国力得到空前的加强。
1995年人民币对美元18.27,当年中国GDP总值为57733亿元人民币,如果我们假设中国是一家上市公司,从美元角度衡量,九年前中国还属创业板公司,系统及政策风险颇大。但是经过这么多年的发展,“中国”这家上市公司已经今非昔比,2003年GDP总值达到116694亿元人民币,综合实力、盈利能力大大增强。可是它以美元标价的价格还是维持在9年前18.27的水准上,对外资而言,这是一个大大被低估的蓝筹股,以巴菲特为代表的海外资本精英重仓投入中国资产就不足为奇。“拥有中国资产,分享中国成长”是未来十年华尔街谈论的主题。我们认为,未来7年,人民币升值是确定的,只是时间的问题。
当人民币开始第一个10%的升值时,全球资本将会预期下一个10%的到来。赚钱效应会诱发更多的资本涌入。对一个美元区投资者来说,假设到2010年,人民币升值一倍,那么如果他投资人民币资产,7年的平均复合收益率为10.4%,而今天美元30年期国债的收益率为5%左右,我们知道,30年期国债的实际风险颇大。也就是说,如果人民币升值,是一个确定性的事件,那么美元区的投资者将会至少获得无风险收益率10.41%,远高于风险颇大的30年期美国国债。更进一步,当美元区的投资者投资人民币资产的证券市场后,由于他们有币值升值部分的补偿,他们对证券市场的收益率要求会下降,也就是说,他们可以忍受更大的风险。对于股票市场,即他们可以接受更高的市盈率,这未来将是推高市场市盈率的又一大力量。在中国逐渐走向一个开放式的体系过程中,海外资本进入中国的步伐将会难以控制。
《21世纪》:你如何看待前不久出台的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》?
赵:这是极其有战略意义的,本届政府充分意识到中国资本市场内在的一些根本问题。
2000年,中国直接融资比例占总融资比例的12.6%,2001年8%,2002年4.7%,2003年只有2.5%左右,而美国约为33%。中国证券市场在国民经济中所占的比例愈来愈小。
直接融资比例越来越低,这对社会资源造成极大的扭曲。由于直接融资困难,所有的企业,不论是适合较低风险的间接融资,还是适合高风险的直接融资最后都涌向银行,通过各种手段从银行贷款,最终把所有的风险转嫁给银行,银行承担了它本不应承担的风险融资功能。而它的贷款利率又决定了它不能得到足够的风险补偿,最终银行的呆坏帐比例无法下降。这是社会资源配置极大失效产生的恶果。银行问题的解决,相当一部分不在于本身,而在于尽快发展权益市场和债券市场。就像大禹治水一样,中国应尽快建立九点意见所提到的多层次股票市场体系:让上交所承担主板功能,深交所承担风险更高的小企业融资功能;建立社会信用体系,发展债券市场。



 
 
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